VinFast SPAC の愚かさは涙で終わる

Sep 16, 2023

ベトナムの電気自動車メーカー、ビンファスト・オート社が5月に米国で株式を公開する計画を発表したとき、私は、この高額な取引はSPACの愚かさの再来であり、取引可能な株式数が少ないため株価は不安定になる可能性が高いと述べた。 。

今にして思えば、これらは非常に控えめな表現でした。 今月初めに白紙小切手合併を完了した後、ビンファストの時価総額は月曜日の取引終了までに1900億ドルに急上昇し、テスラ社とトヨタ自動車に次いで世界で3番目に時価総額の高い自動車メーカーとなった。ニャット・ヴオン氏は現在、世界で最も裕福な人物の一人となっている。なぜなら、彼が管理する企業がビンファストの株式のほぼすべてを所有しているからである。

しかし、これらの紙の価値は本質的に無意味であり、おそらく短命であることが判明します。 発行済み株式23億株のうち、取引できるのはごく一部だ。 小さなフロートをポンプで汲み上げるのにそれほど時間はかからず、個人投資家は喜んでそれを利用している。 最近の取引セッションでは、1 日でフロート全体の所有者が変わり、それらの株式の価値は約 8 倍に増加しました。

ビンファストは空売りが難しく、株式の大部分はロックアップ協定によって管理されておりまだ売却できないが、ビンファストの投機家たちは火遊びをしている。同社の財務ファンダメンタルズは貧弱で、その車両は痛烈な評価を受けている。

この取引の立案者であるビンファストと香港に拠点を置くブラック・スペード・アクイジション・カンパニーは、株価がこのように上昇する可能性があることを知っていたはずだ。

私が初めて低浮力 SPAC について書き始めたのは 2 年前です。 それ以来、SPACの支援を受けた企業が小さな株で上場し、その後一時的に急成長する例がいくつかあり、その過程で企業内部関係者が富を得るケースもあった。

原因はいつも同じ、つまり高額の償還だ。大多数の SPAC 株主が合併に資金を提供するのではなく、返金を要求しているという気取った言い方だ。 償還によって、SPACの株主は事実上、「評価額に説得力があるとは思えない」と言っていることになる。 合併完了後に株式を入札することで、個人投資家は事実上、「私たちは気にしない」と言っていることになる。

ビンファストの場合、株主の92％が230億ドルとされる株式価値を嘲笑し、償還した。 この取引を支持する株主が非常に少なかったため、ブラック・スペードの創設者らは、合意された最低額の3,000万ドルの現金を確実に調達するために資金面でのバックストップを提供せざるを得なくなった。

これらの高額な償還により浮動株はわずか 130 万株となったが、現在はさらに増える可能性がある。この提出書類によると、VinFast と SPAC スポンサーとの相互合意により、今月初めにほぼ 300 万株がロックアップ制限から解放されたことが示されている。

目論見書によると、ブラック・スペードが所有するものも含め、ビンファスト株を取得するためのほぼ1500万個の新株予約権も間もなく行使可能となるが、それ以外の場合、SPACスポンサーの株は1年間ロックアップされるのに対し、ヴオン社の株は180日間ロックアップされるという。

理論的には、VinFast は株式市場の高い価値を二次募集を通じて利用しようとする可能性がありますが、確かに資金が必要です。 同社の3月末時点の現金はわずか1億5900万ドルで、累積損失は約60億ドルだった。 ただし、浮動株が大きくなると圧縮が難しくなるため、より多くの株を売却すると、おそらく価格が下落する可能性があります。

やや驚くべきことに、プライベート・エクイティ大手のKKR＆Co Inc.がこのレースに馬を擁しているようだ。 KKR、カタール ホールディング LLC、およびシンガポールに拠点を置くシータウン ホールディングス インターナショナル Pte. Ltd（Temasek Holdings Pte.が間接所有）は、昨年親会社のVingroup JSCに総額6億2,500万ドルを融資した投資家の中にいた。

これらの債券はVinFast株に交換可能であると目論見書には記載されているが、SPACの合併完了から6か月後までは交換できないとされている。 したがって、机上ではKKRのオプションは現在非常に価値があるが、それをすぐに活用できるかどうかは懐疑的だ。

ビンファストは当初、慣例的に大規模なデューデリジェンスを行うバルジブラケット銀行の引受による通常のIPOを通じて上場する予定だった。 その理由は説明せずに、今年初めにSPACを支持してその計画を放棄した。 SPACと提携するということは、機関投資家が取引価値を検証せず、ブラック・スペードは公平性に関する意見を求めることを見送ることを選択したことを意味する。